核心观点：中性偏空  整体来看，橡胶呈现三角收敛形态，需要关注何时突破，而目前累库速度较快，对盘面利空，因此我们持有中性偏空的观点。

产量：中性  产量处于博弈阶段，今年也有故事可讲，比如洪水、边境战事，但多头资金似乎兴趣并不大。

库存：偏空  目前深色每周累库1-2w，总库存每周累库2-3w左右的背景下，这个累库速度中性偏空。

NR：中性  NR的仓单估计越来越少，短期影响不大，远期要关注非洲胶的交割落地时间点。

深浅价差：中性  不收储的情况下浅色预计不会太缺，因此深浅色做缩仍然是大方向，只是不会跟去年一样顺畅。

产量的博弈

先交易再验证。四季度一般是博弈高产期产量的问题，属于讲故事阶段，而实际上产量要等到明年一季度看到出口数据才会有定论，短期属于先交易再验证。

多头资金积极性并不高。今年的驱动其实也有，但是和去年相比资金的积极性相差很多。比如前期泰南洪水事件，2024年多头拉涨1500点，而2025年只有拉涨500点，区别很大。另外，目前边境战争可能存在影响，比如工厂停工、宵禁等，但是影响数量不好估计，只不过第二次炒作的高度肯定不及第一次。

橡胶的定价

NR万二支撑为何如此强？

今年12000似乎是NR的强支撑。今年贸易战之后，NR在12000左右支撑较强，其实拉长时间周期看，从去年5月份开始，NR就没有有效跌破12000这个价位，可以说是去年牛市的起点。

NR万二支撑为何如此强？我们认为140w总库存（80w深色胶库存）是一个临界点，大致锚定了12000的NR价格。2024年橡胶牛市向上突破的时间节点就是加速去库至140w以下，而今年库存迟迟累库不及预期，主要是国内需求超出市场预期，导致库存持续在140w以下，而贸易战之后市场已经把价格定价在140w库存上，当时预期打的比较满，所以累库不及预期时NR在三季度会有几次反弹，但是大方向仍然是累库的，所以最终又只能回到12000的价格。

目前累库速度中性偏空。目前深色每周累库1-2w，总库存每周累库2-3w左右的背景下，这个累库速度中性偏空一点，但是仍然要看到累库质变到量变才会打破。

商品定价与库消比有关

若累库至150w左右，价格锚定多少？市场对于累库高度普遍在150万吨左右（140-160）如果只看库存的话，NR可能锚定到10000-11000之间，但是近两年需求在增长，库消比相对下降。商品的定价总的来说与库消比有关，因此定价相对要更高一些，底部是在抬升的，应该要在11000以上。

明年NR仓单面临注销

NR的仓单越来越少

NR的仓单越来越少。NR目前锚定的是印尼胶，但是印标FOB价格持续上涨，高于NR，所以导致远期能交到NR上的印尼胶是偏少的。而这一批次的仓单会在明年一季度集中到期注销，因此在一季度之后，可能NR仓单就相对较少了。

远期需要关注交割规则落地时间

仓单减少的影响。一是短期影响不大，仓单不多的情况下可能会发生挤仓，但是接货意愿不会很强，预计持续锚定印标，而印标去锚定非洲胶价格。二是远期有一定影响，不考虑非洲胶进入交割的情况下，明年一季度印尼胶注销之后就应该锚定泰标，而泰标升水印标100美金左右，所以远期需要看非洲胶纳入交割落地时间点。

浅色的缺口

深浅色价差

去年深浅色价差行情。深浅色价差在去年12月份出现一波明显的下行， 主要原因是深浅色库存比出现了明显的下行，其中24年底国储库存开始出库（计入浅色胶），而深色胶由于前期的利润较差导致到港较少，因此走出了比较流畅的行情。

今年有何不同。今年可能不会如此顺畅，主要是因为深色胶预计累库速度较快。但是今年仍然有国储库存出库，对浅色胶形成补充，因此深浅色价差仍然是会季节性走缩，只不过会比去年慢一点。

浅色胶的缺口如何？

浅色缺口比前两年大，但也能够解决。在浅色胶几乎平水深色胶的背景下，浅色胶每年有60w左右需求量，而目前2024年、2025年浅色胶仅有50w左右供应量，因此存在每年10w的缺口。但是这几年的缺口都被国储补充了，国储净抛储35w，就算是一大半用于补充浅色胶的需求（还有一部分是替代深色胶），那么近两年的缺口完全可以补上。对于明年来说，按理说仍然存在缺口10w，主要通过两个方式解决：一是浅色对深色的升水增加，减少浅色的消费量，目前已经开始兑现；二是国储替代浅色的数量增加，基本能够弥补缺口，整体来看浅色库消比仍然是偏高的。（不考虑收储的情况下）（文/大地期货研究 作者/唐逸 原文标题/橡胶：三角收敛，何时突破）